Методы расчёта ставки капитализации. Практика Оценки. Как оценить стоимость компании по методу капитализации

Теоретически коэффициент капитализации для текущего дохода должен прямо или косвенно учитывать следующие факторы:

1. Компенсацию за безрисковые, неликвидные инвестиции.

2. Компенсацию за риск.

3. Компенсацию за низкую ликвидность.

4. Компенсацию за инвестиционный менеджмент.

5. Поправку на прогнозируемое повышение или снижение стоимости недвижимости

Существует несколько методов определения коэффициента (ставки) капитализации:

1. Метод рыночной выжимки;

2. Метод кумулятивного построения (суммирования);

3. Метод связанных инвестиций заемного и собственного капитала;

4. Метод связанных инвестиций земли и здания;

5. Метод определения коэффициента капитализации с учетом возмещения капитальных затрат.

6. Метод Элвуда (метод капитализации заемного и собственного капитала).

1. Метод рыночной выжимки.

Является самым простейшим, быстрым и точным для определения стоимости какой-либо недвижимости с помощью собранных на конкурентном и свободном рынках данных по сопоставимым продажам. Продажи аналогичны по своим характеристикам (инвестиционная мотивация, социально-юридический статус, платежеспособность, пути финансирования и т.д.) и полезности объектов недвижимости. В рамках доходного подхода ставка капитализации (R) рассчитывается по формуле:

V - стоимость объекта-аналога;

I - ЧОД оцениваемого объекта.

2. Метод кумулятивного построения (метод суммирования).

Этот метод определения ставки капитализации делит ее на составные части. Двумя основными компонентами ставки капитализации являются: процентная ставка и ставка возмещения (возврата) капитала.

Процентную ставку разбивают на несколько составляющих:

1. Безрисковую ставку.

2. Ставку на дополнительный риск.

3. Компенсацию на низкую ликвидность.

4. Компенсацию на инвестиционный менеджмент.

5. Поправку на прогнозируемое повышение или снижение стоимости недвижимости.

Безрисковая ставка. Безрисковая ставка используется в качестве базовой, к которой добавляются остальные составляющие процентной ставки. Для определения безрисковой ставки можно пользоваться как среднеевропейскими показателями по безрисковым операциям, так и отечественными. В случае использования среднеевропейских показателей к безрисковой ставке прибавляется премия за риск инвестирования в данную страну, так называемый страновой риск. Безрисковая ставка определяет минимальную компенсацию за инвестированный капитал с учетом фактора времени (инвестиционного периода).

Ставка за дополнительный риск. Все инвестиции, за исключением инвестиций в государственные ценные бумаги, имеют более высокую степень риска, зависящую от особенностей оцениваемого вида недвижимости. Чем больше риск, тем выше должна быть величина процентной ставки, чтобы инвестор мог взять на себя риск по какому-либо инвестиционному проекту.

Компенсация за низкую ликвидность. Ликвидность показывает, насколько быстро недвижимость может быть превращена в наличные деньги. Недвижимость низколиквидна по сравнению, например, с акциями и другими ценными бумагами. Поправка на неликвидность своего рода поправка на длительную эксплуатацию при продаже объекта или на время по поиску нового арендатора в случае банкротства или отказа от аренды существующего арендатора.

Компенсация за инвестиционный менеджмент. Чем более рискованны и сложны инвестиции, тем более компетентного управления они требуют.

Ставка возмещения капитала. Величина, равная единице, деленной на число лет, требуемое для возврата вложенного капитала, основывается на временном интервале, в течение которого, по расчетам типичного инвестора, произойдет возврат капитала, вложенного в оцениваемую недвижимость.

Общий коэффициент капитализации при данном методе рассчитывается путем суммирования процентной ставки, вычисленной кумулятивным методом, и ставки возврата капитала.

3. Метод связанных инвестиций собственного и заемного капитала.

Так как большинство объектов недвижимости покупается с помощью заемного и собственного капитала, то общая ставка капитализации должна удовлетворять рыночным требованиям дохода на обе части инвестиций.

Инвестиции = заемный капитал + собственный капитал.

Ставка капитализации на заемные средства называется ипотечной постоянной и рассчитывается следующим образом:

Rз= ежегодные выплаты по обслуж. долга / основная сумма ипотечной ссуды

Если ссуда выплачивается более часто, то R рассчитывается путем умножения платежей по обслуживанию долга на их частоту (месяц, квартал) а затем делится на всю сумму ипотечной ссуды.

Ипотечная постоянная является функцией процентной ставки, частоты амортизации долга и условий кредита. Когда условия кредита известны, ипотечную постоянную можно определить по финансовым таблицам: она будет представлять собой сумму ставки процента и коэффициента фонда погашения. Инвестор собственного капитала также стремится к получению систематических денежных доходов.

Ставка, используемая для капитализации дохода на собственный капитал, называется ставкой капитализации на собственный капитал (Rc) и определяется следующим образом:

Rc= денежные поступления до вычета налогов / сумма вложенных собственных средств

Rc является не просто нормой прибыли на капитал, а сочетает в себе норму прибыли на капитал и возврат вложенного капитала.

Общая ставка капитализации (R) должна удовлетворять определенному уровню ипотечной постоянной для кредитора и притока дохода для инвестора собственного капитала. Она определяется путем взвешивания ее составляющих пропорционально размерам заемного и собственного капитала в составе инвестиций. Отношение величины заемного капитала к стоимости фонда инвестиций называется кредитной долей. Кредитная (долговая) доля в суммарных инвестициях в недвижимость равна:

Мкред.= величина кредита / стоимость инвестиций

Тогда доля собственного капитала составляет: Мсоб. = 1 - Мкред., где за 1 принят суммарный капитал.

Когда известны ипотечная постоянная (Rз) и ставка капитализации дохода на собственный капитал, то общая ставка капитализации будет равна:

R = Rз х Мкр. + Rc(1-Мкр.).

Типичные сроки и условия предоставления ипотечных кредитов можно получить путем анализа рыночных данных. Ставки капитализации на собственный капитал получают на основе данных по сопоставимым продажам.

Пример. Определить стоимость собственности, для покупки которой можно получить кредит суммой 1000000 под 12% годовых на 20 лет при ежегодных платежах (годовой платеж по обслуживанию долга - 133880). Предполагается, что после 8-летнего периода владения собственность будет продана за 1200000. ЧОД составляет 180000, а инвестор рассчитывает на получение 14%-ной нормы отдачи собственного капитала.

Решение. В соответствии с основной формулой ипотечно-инвестиционного анализа:

V=PV[(180000 - 133880), 8 лет 14%] + PV[(1200000 - 829295), 8 лет 14%] + 100000= 213944 + 129953 + 1000000=1343897.

4. Модифицированный метод капитализации заемного и собственного капитала (метод Элвуда). Существует мнение, что методу связанных инвестиций присущи некоторые недостатки, т.к. он не учитывает продолжительность периода планируемых капиталовложений, а также снижение или повышение стоимости имущества в течение этого периода. В 1959 году членом института оценки (МАГ) Л.В. Элвудом были увязаны эти факторы с факторами, уже включенными в метод связанных инвестиций, и предложена формула, которую можно было использовать для проверки или расчета общей ставки капитализации. Кроме того, были разработаны таблицы, упрощающие использование его метода.

Формула Элвуда, разработанная для расчета общей ставки капитализации, имеет следующий вид:

R = Rс - Мкр х С / Dep - app(SFF),

R - общая ставка капитализации;

Rс - ставка дохода на собственный капитал - представляет собой реальный доход на капиталовложение, который типичный инвестор ожидает получить за период владения имуществом. Она включает убытки или в основном прибыли от продаж (т.к. большинство инвесторов планирует продать приобретенное имущество дороже, чем оно было куплено). Ставка дохода на собственный капитал рассчитывается на основе рыночных данных и зависит от специфики конкретного объекта оценки.

Мкр - отношение величины ипотечного кредита к стоимости (кредитная доля в суммарном капитале);

С - ипотечный коэффициент;

Dep - уменьшение стоимости имущества за прогнозируемый период;

арр - повышение стоимости имущества за прогнозируемый период;

SFF - коэффициент фонда погашения при ставке Y для прогнозируемого периода владения.

Ипотечный коэффициент может быть рассчитан по формуле:

С = Y + P(SFF) - Rs,

где Р - часть ипотечного кредита, которая будет амортизирована (погашена) в течение прогнозируемого периода;

Rs - ипотечная постоянная.

Ипотечный коэффициент можно найти в таблицах Элвуда, не вычисляя его самостоятельно.

Пример. Предположим, что требуется определить стоимость собственности исходя из следующих данных:

Решение. По методу Элвуда ставка капитализации будет равна:

R = / 1 + 0=0.12173.

Следовательно, стоимость собственности равна V=50000/0,12179=410745.

5. Метод связанных инвестиций земли и здания.

Суть данного метода заключается в определении взвешенных ставок капитализации по каждому структурному элементу всего имущественного комплекса - земле и стоящему на ней сооружению. Взвешивание ставок капитализации осуществляется на основе размеров долей составляющих в стоимости имущественного комплекса в целом. Общая ставка капитализации рассчитывается по формуле:

R= Сз x Кз + Сзд х Кзд,

Сз - стоимость земли в процентах от общей доли имущественного комплекса;

Кз - ставка капитализации для земли;

Сзд - стоимость здания в процентах от общей имущественного комплекса;

Кзд - ставка капитализации для здания.

6. Учет возмещения капитальных затрат в коэффициенте капитализации

Как уже говорилось ранее, коэффициент капитализации применительно к недвижимости включает в себя доход на капитал и возврат капитала. Доход на капитал - это компенсация, которая должна быть выплачена инвестору за ценность денег с учетом фактора времени, риска и других факторов, связанных с конкретными инвестициями. Доход на капитал называют также отдачей. Возврат капитала означает погашение суммы первоначального вложения. Возврат капитала называют возмещением капитала.

Потоки доходов на инвестиции, поступление которых прогнозируется равными суммами в течение неограниченного срока, а также, если не прогнозируется изменение стоимости вложенного капитала, могут быть капитализированы по ставке процента (дисконта).

В этом случае возмещение инвестиционных затрат происходит в момент перепродажи актива. Весь поток доходов является доходом на инвестиции.

В случае если прогнозируется изменение стоимости актива (потеря или рост), то возникает необходимость учета в коэффициенте капитализации возмещения капитала. Существует три способа возмещения инвестированного капитала:

· Прямолинейный возврат капитала (метод Ринга) - для истощаемых активов;

· Возврат капитала по фонду возмещения и ставке дохода на инвестиции (метод Инвуда) или аннуитетный метод - для оценки активов, генерирующих постоянные потоки доходов;

· Возврат капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке процента (метод Хоскольда) - для высокоприбыльных активов.

1. Прямолинейный возврат капитала (метод Ринга). Метод Ринга предполагает, что возмещение основной суммы происходит ежегодно равными частями. При прямолинейном возмещении капитала ежегодные суммарные выплаты уменьшаются. Это указывает на то, что прямолинейная капитализация соответствует убывающим потокам доходов и неприменима для потоков равновеликих доходов, т.к. приводит к занижению их оценки. Годовая норма возврата вычисляется путем деления 100%-ной стоимости актива на остающийся срок жизни:

Ry - ставка доходности инвестиций;

n - Оставшийся срок экономической жизни.

Пример. Выдан кредит в размере 1000$ сроком на 4 года под 12% годовых. Определить величину возмещения первоначально вложенного капитала на инвестиции.

Решение. Учитывая то, что кредит выдан сроком на 4 года, то прямолинейный коэффициент капитализации будет равен 25% (100% : 4 = 25%). Каждый год возмещается 25% (1000$ / 4 = 250$) первоначально вложенного капитала и 12% на инвестиции. Следовательно, общий коэффициент капитализации будет иметь вид R= 25% + 12%= 37%.

250 + 12% от 1000$ =120	250 + 12% от 750$ = 90	250 + 12% от 500$ = 60	250 + 12% от 250$ = 30

2. Возврат капитала по фонду возмещения и ставке дохода на инвестиции (метод Инвуда). Норма возврата инвестиций, как составная часть коэффициента капитализации, равна фактору фонда возмещения при той же ставке процента, что и по инвестициям:

R= Ry + SFF (n, Y),

SFF - фактор фонда возмещения;

Y=Ry - ставка дохода на инвестиции.

Часть суммарного потока доходов составляет ЧОД, остаток же потока доходов обеспечивает возмещение капитала или возврат. В случае 100% потери капитала часть доходов, идущая на возмещение капитала, будучи реинвестированной по процентной ставке, вырастет до первоначальной основной суммы: таким образом происходит полное возмещение капитала.

Пример. Кредит в размере 2000$ выдан сроком на 5 лет под 10% годовых. Он может быть полностью погашен при условии ежегодно выплачиваемых равных платежей в сумме 527,6$ (исходя из взноса на амортизацию). Построить равномерно аннуитетную капитализацию.

Решение. Доход банка составит 200$ ежегодно. Возврат основной суммы в первый год составит 527,6$ - 10% от 2000$=327,6$. Во второй год: 527,6$ - 10%(2000$ - 327,6$)=360,36$. Аналогично рассчитывается доход и на последующие 3 года. Результаты расчетов приведены в таблице:

3. Возврат капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке процента (метод Хоскольда). В некоторых случаях ставка дохода, приносимая первоначальными инвестициями, несколько высока. При этом становится маловероятным осуществление реинвестирования по той же ставке, что и на первоначальные инвестиции. Поэтому для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по безрисковой ставке процента:

R= Ry + SFF (n, Yб),

Yб - Безрисковая ставка процента.

Пример. Инвестиционный проект предполагает ежегодный 10%-ный доход на капитал в течение 5 лет. За первый год ожидается доход в 554$. Суммы в счет возврата инвестиций может быть без риска реинвестированы по ставке лишь в 6%. Определить стоимость дохода.

Решение. По таблице «6 функций сложного процента» пятилетний фактор фонда возмещения при 10% равен 0,1773964. Коэффициент капитализации будет равен R= 0,1 + 0,1773964 ? 0,277. Если ожидаемый доход за первый год составит 554$, то стоимость дохода равна V= ЧОД / R= 554 / 0,277 = 2000$.

После расчета ЧОД и коэффициента капитализации на их основе рассчитывается стоимость объекта недвижимости. Основные этапы процедуры оценки методом капитализации:

1) определение ожидаемого годового (или среднегодового) дохода, в качестве дохода, генерируемого объектом недвижимости при его наилучшем и наиболее эффективном использовании;

2) расчет ставки капитализации по собранным на конкурентном и свободном рынках данных по сопоставимым продажам.;

3) определение стоимости объекта недвижимости на основе чистого операционного дохода и коэффициента капитализации путем деления ЧОД на коэффициент капитализации:

Пример. Определить стоимость объекта на основе следующих данных по объекту оценки:

1) ПВД = 160000 у.е.

2) Долги - 5% от ПВД

3) Операционные расходы - 45% от ПВД

4) Коэффициент капитализации в среднем по отрасли равен 0,10.

Решение. 1) Долги равны 5% от 160000 = 8000 у.е.

2) ДВД = 160000 - 8000= 152000 у.е.

3) Операционные расходы 45% от 160000= 72000 у.е.

4) ЧОД = ДВД - опер.расходы = 152000 - 72000 = 80000 у.е.

5) стоимость V = I/R = 80000 / 0,10 = 800000 у.е.

ФСС Финансовый директор

Метод капитализации - один из методов оценки бизнеса доходным подходом. По сути это разновидность метода дисконтирования денежных потоков, в рамках которого стоимость компании определяют как текущую стоимость ее будущих доходов. Разница лишь в том, что метод капитализации предполагает стабильность этих доходов (или постоянный темп их роста).

Формула 1. Расчет рыночной стоимости компании методом капитализации

Чтобы оценить стоимость компании методом капитализации предстоит:

• провести ретроспективный анализ деятельности бизнеса и подготовить прогноз изменения дохода в будущем;
• выбрать вид дохода, который будет капитализирован;
• определить период деятельности, за который предстоит капитализировать доход;
• вычислить ставку капитализации;
• рассчитать капитализированные доходы;
• провести итоговые корректировки.

Основная задача этого метода - определить уровень дохода, который впоследствии будет капитализирован. При этом важно выбрать период деятельности компании, результаты которой будут капитализированы.

Как провести ретроспективный анализ бизнеса при оценке стоимости компании методом капитализации

Ретроспективный анализ деятельности компании проводится данным бухгалтерского баланса и отчета о финансовых результатах за последние 3-5 лет, а также управленческой отчетности компании. Он подразумевает анализ финансовых результатов деятельности, выполнения финансового плана, эффективности использования собственного и заемного капитала, выявление резервов увеличения суммы прибыли, рентабельности, улучшения финансового состояния и платежеспособности компании. По результатам этого анализа можно выбрать вид дохода и период производственной деятельности компании , за который предстоит капитализировать этот доход.

Для корректной оценки финансовых результатов (показателя дохода) компании необходимо провести их нормализацию, т.е. исключить статьи, которые имели разовый характер и не будут повторяться в будущем. К таким статьям относят:

• прибыль /убыток от продажи части активов предприятия;
• поступление/ убыток от удовлетворения/ неудовлетворения судебных исков;
• поступление страховых выплат;
• потери от вынужденной остановки производства и т.д.

После нормализации финансовых результатов их нужно привести к текущим ценам. Для этого можно использовать, например индексы потребительских цен, публикуемые на сайте федеральной службы статистики .

Какой показатель дохода выбрать при оценке бизнеса методом капитализации

В качестве доходов, подлежащих капитализации, может быть выбраны показатели:

• чистой прибыли (после уплаты налогов);
• прибыли до уплаты налогов;
• денежного потока;
• выплаченных/ потенциальных дивидендов.

При оценке крупных компаний целесообразно выбирать величину чистой прибыли, а небольших компаний - прибыль до уплаты налогов, поскольку в этом случае устраняется влияние льгот налогообложения.

Величина денежного потока используется при оценке компаний, в активах которых преобладают основные фонды, что позволяет учесть политику капитальных вложений и амортизационных отчислений на предприятии.

Вопрос: Какой вид денежного потока можно использовать при оценке бизнеса методом капитализации

Это может быть денежный поток для всего инвестированного капитала (бездолговой денежный поток) или собственного капитала.

Бездолговой денежный поток не учитывает изменение (рост или уменьшение) задолженности компании по кредитам. На основе этого показателя определяется рыночная стоимость всего инвестированного капитала: как собственного, так и заемного.

Денежный поток для собственного капитала учитывает изменение (рост или уменьшение) задолженности компании по кредитам. На его основе вычисляется рыночная стоимость собственных средств компании.

При выборе того или иного вида денежного потока (прибыли) для оценки бизнеса компании учитывают за счет каких именно средств он формируется. Если за счет собственных средств, то для оценки компании используется денежный поток для собственного капитала. Если же за счет привлечения заемных средств, то используется бездолговой денежный поток.

Вопрос: За какой период стоит капитализировать доход при оценке бизнеса

Сумма дивидендов, как правило, используется при оценке миноритарных пакетов акций, т.к. для мажоритарного акционера привлекательность компании состоит, в основном, не в выгодной дивидендной политике, а в росте ее капитализации.

Стоит заметить, что для капитализации можно использовать перечисленные показатели не только на текущую дату, но и их среднее значение за несколько предыдущих периодов на основании ретроспективных данных, например, за 3-5 лет.

Периодом деятельности компании, результаты которой будут капитализированы, может выступать:

• первый прогнозный год;
• последний отчетный год.

Наиболее правильным вариантом, учитывающим ретроспективную деятельность компании, рассматривают капитализацию дохода, спрогнозированного на последующий после даты оценки год.

Как определить ставку капитализации для оценки стоимости компании

Ставка капитализации чаще всего рассчитывается на основе ставки дисконтирования с учетом долгосрочных темпов роста денежного потока. Методы расчета ставки дисконтирования зависят от того, к какому виду денежного потока она применяется.

Есть несколько моделей построения ставки капитализации на основе ставки дисконтирования в зависимости разных параметров, например, от уровня прогнозного дохода и период прогноза (модели Гордона, Ринга, Инвуда).

Модель Гордона. Предполагает бесконечную продолжительность функционирования бизнеса и стабильные темпы роста денежного потока. В рамках этой модели определяют ставку для прогнозного или текущего года. В первом случае используют общепринятую расчетную формулу. Во втором случае (при расчете ставки для текущего года) используютформулу 2

Формула 2. Расчет ставки капитализации методом Гордона для текущего года

Модель Ринга. Данная модель исходит из необходимости соблюдения следующих условий:

• конечная продолжительность функционирования актива, при которой его остаточная стоимость равна нулю;
• известно оставшееся время жизни актива.

Эта модель редко применяема, потому что в рамках нее предполагается, что доходы будет ежегодно снижаться.

Формула 3. Расчет ставки капитализации методом Ринга

Модель Инвуда. Используют при следующих допущениях:

• конечная продолжительность функционирования бизнеса;
• ожидаемый доход меньше первоначальных инвестиций;
• остаточная стоимость будет равна нулю по истечении некоторого количества периодов.

Это более популярная модель, поскольку в качестве прогнозного периода подразумевает весь срок использования объекта, до полного его обесценения.

Формула 4. Расчет ставки капитализации методом Инвуда

Вопрос: Можно ли определить ставку капитализации без учета ставки дисконтирования

Определение ставки капитализации на основе ставки дисконтирования - самый распространенный способ, однако существуют другие метода расчета этой ставки капитализации, среди которых можно выделить:

1. Метод анализа рыночных данных. Ставка капитализации согласно этому методу определяется на основе рыночной информации о доходах и ценах продажи сопоставимых компаний;

2. Метод срока окупаемости инвестиций. Метод предполагает расчет ставки капитализации на основе период окупаемости инвестиций.

Вопрос: Как определить капитализированные доходы компании

На этом этапе оценке бизнеса методом капитализации предстоит определить предварительную стоимость бизнеса (капитализированные доходы компании). Определяют ее по формуле 1 , на основе величины дохода, который предстоит капитализировать и ставки капитализации.

Эта стоимость компании будет предварительной, т.к. для определения итоговой стоимости полученный показатель стоимости необходимо скорректировать на избыточные и не операционные активы, не принимающие участия в формировании денежного потока, избыток (дефицит) собственного оборотного капитала, а также на сальдированную величину отложенных налоговых активов и отложенных налоговых обязательств.

К не операционным активам могут быть отнесены:

• устаревшие или не введенные в работу нематериальные активы;
• недвижимое имущество, не участвующее в производственном процессе;
• объекты незавершенного строительства;
• нефункционирующие доходные вложения в материальные ценности и финансовые вложения.

⇐ ПредыдущаяСтр 3 из 3

В качестве таких доходов выступают: — доход от эксплуатации недвижимости; — доход от перепродажи недвижимости.
Из сказанного ясно, что основная сфера применения метода - оценка доходной недвижимости.
Суть подхода состоит в использовании того или иного варианта (метода) пересчета потока будущих доходов в их текущую стоимость с учетом: — величины будущих доходов;

— периода получения доходов; — времени получения доходов.

Метод капитализации основан на применении ставки (коэффициента) капитализации, позволяющей определить стоимость объекта оценки, зная доход, который можно получить от его использования по следующей формуле:

V = I / R ,

где: V — стоимость оцениваемого объекта, I — доход от оцениваемого объекта за определенный период, обычно за год; R — ставка капитализации.

Ставка капитализации отражает степень риска и одновременно размер прибыли инвестора. Чем выше риск вложения денег куда-либо, тем больший процент прибыли требует инвестор от подобного вложения. Тут же заметим, что чем более рискованным является вложение денег, тем меньше этот бизнес стоит. Это полностью подтверждается приведенной выше формулой. Чем рискованнее бизнес, тем выше ставка капитализации и соответственно меньше стоимость бизнеса.

Ставка капитализации может определяться несколькими способами: — метод кумулятивного построения;- метод рыночной выжимки;- метод связанных инвестиций;- метод Элвуда и другие методы.

Рассмотрим метод кумулятивного построения, базирующегося на учете всех рисков, которые возможны для оцениваемого объекта недвижимости. Формула ставки капитализации по методу кумулятивного построения имеет следующий вид:

r = rrf + rm + rp , где: rrf — безрисковая ставка; rm — рыночная премия за риск; rp — премия за риски, связанные с недвижимостью.

Другими словами, прибыль инвестора должна анализироваться на основе оценок текущей безрисковой ставки, общего рыночного риска и риска, обусловленного особенностями недвижимости, как инвестиционного актива.

Эта формула справедлива, если стоимость объекта недвижимости остается постоянной во времени. Если происходит увеличение стоимости объекта, то ставку капитализации нужно будет уменьшить на процент, соответствующий темпам роста. И наоборот: если оцениваемое здание будет терять в стоимости, то ставку нужно будет увеличить на процент, соответствующий темпу падения.

Рассмотрим составляющие ставки капитализации:

Безрисковая ставка .

Доходный подход оценки недвижимости

Безрисковыми считаются инвестиции, получение возврата по которым в высшей степени определенно. Строго говоря, абсолютно безрисковых инвестиций быть в принципе не может. Поэтому в классической постановке к безрисковым относят инвестиции, возврат которых гарантирует либо государство, которое может просто включить печатный станок и расплатиться с инвесторами, либо в высшей степени надежный банк (для иллюстрации, как правило, обычно делаются ссылки на швейцарский банк). В качестве дополнения можно заметить, что безрисковая ставка по сути отражает временные предпочтения инвестора в условиях современной экономической реальности и учитывает инфляционные ожидания.

На зарубежных рынках недвижимости к безрисковым относят инвестиции в долгосрочные государственные ценные бумаги, как правило, облигации или казначейские обязательства. Соответственно, в качестве безрисковой при анализе инвестиций в недвижимость принимают текущую ставку по долгосрочным государственным обязательствам или аналогичным ценным бумагам.

На российском рынке идентифицировать надежную государственную ценную бумагу достаточно проблематично, что обусловлено общей ситуацией с платежеспособностью российского правительства. В качестве ориентира, вероятно, можно принять ставку по облигациям валютного займа («евробондам»), номинируя временные предпочтения инвесторов в валютном исчислении. Существует практика, когда в качестве безрисковой принимают ставку по валютным депозитам Сбербанка, имеющего среди населения более высокий кредит доверия.

Рыночный риск. В отличие от таких инвестиционных инструментов, как акции и облигации, для которых достаточно развита теория рисков и методы определения ставки дисконтирования денежных потоков, характеристики изменчивости составляющих дохода инвестиций в недвижимость имеют свои особенности.

Инвестиции в недвижимость с фиксированным доходом по характеристикам денежных потоков аналогичны надежным бессрочным облигациям. Как правило, аренда с фиксированной долгосрочной арендной платой дает возможность главным арендаторам получать существенную прибыльную арендную плату, поэтому вероятность неплатежа с их стороны весьма незначительна. Основной риск для такой инвестиции должен возникать в результате изменения рыночных процентных ставок и инфляции.

Инвестиции в недвижимость с пересматриваемой арендной платой по характеристикам денежных потоков больше напоминают инвестиции в простые акции. В данном случае рыночный риск увеличивается. Денежные потоки с течением времени могут изменяться, вплоть до полного прекращения.

При этом, однако, имеются существенные отличия в природе инвестиций в акции и в недвижимость. Денежный поток обыкновенной акции имеет вид дивидендов, которые определяются, с одной стороны, способностью менеджеров извлекать прибыль, а с другой стороны – стратегической политикой компании и общей конъюнктурой рынка. При ухудшении положения руководство акционерной компании может принять решение о приостановке выплаты дивидендов, а в случае банкротства акционеры могут потерять весь вложенный капитал.

В отличие от этого, право собственности на недвижимость по своей сути представляет право на реальные активы с длительным сроком экономической жизни. Стоимость недвижимости и арендная плата в меньшей степени зависят от способности менеджеров извлекать прибыль. Если бизнес арендаторов теряет эффективность, то в первую очередь прекращается выплата дивидендов, а арендная плата при этом является контрактным обязательством и ее выплата прекращается только в случае банкротства. Если арендатор все же обанкротился, владелец недвижимости понесет лишь кратковременные потери от отсутствия арендной платы в течение времени поиска нового арендатора.

Риски, связанные с инвестициями в недвижимость. Кроме общих рыночных рисков, инвестициям в недвижимость присущи специфические риски, обусловленные свойствами данного инвестиционного актива. Примерный перечень основных рисков данного типа имеет следующий вид: — риск управления недвижимостью;- риск низкой ликвидности;- секторный риск;- региональный риск;- риск износа;- экологический риск;- риск инфляции;- законодательный риск;- налоговый риск;- планировочный риск;

— юридический риск.

Таким образом, анализ инвестиционных рисков (рыночного риска и рисков, специфических для недвижимости) указывает на уникальность недвижимости как инвестиционного актива.

Особенностью определения величины ставки капитализации для недвижимости является то, что нельзя точно оценить каждую ее составляющую. Более того, следует подчеркнуть, что, даже если допустить при наличии достаточной статистики гипотетическую возможность точной оценки всех составляющих ставки капитализации, элемент неопределенности не может быть полностью исключен, так как ставка капитализации является отражением восприятия инвестором будущих рисков в будущей экономической ситуации, а не результатом исторических исследований.

Более предпочтительным и при этом менее сложным, дающим точные результаты, является метод рыночной выжимки . Для расчета ставки капитализации по этому методу необходимо иметь информацию по стоимости недавно осуществленной продажи сопоставимых объектов-аналогов и данные по доходам, получаемым от объектов-аналогов. Рассмотрим пример: Вам нужно оценить свою квартиру. Вы до этого сдавали ее в аренду по цене 200 $/месяц. Чтобы произвести оценку, найдем сопоставимый объект-аналог: в вашем районе была продана квартира за 50 000 $, которая ранее сдавалась в аренду за 250 $/месяц. Ставка капитализации для аналога составит: 250 / 50 000 = 0,005 или 0,5%. Теперь считаем стоимость оцениваемой квартиры:

V = I / R = 200 / 0,005 = 40 000 $.

Теперь вернемся к нашему примеру по определению стоимости административного здания методом капитализации дохода. Вспомним, что мы уже определили с помощью объектов-аналогов доход, который можно получать от сдачи в аренду оцениваемое нами здание и этот доход составляет — 146 $ в год. Ставку капитализации определим на основании усредненных в зависимости от типа недвижимых объектов ставок капитализации для Москвы и Санкт-Петербурга. Этот анализ строился с применением метода рыночной выжимки путем обработки статистического массива информации.

⇐ Предыдущая123

Читайте также:

1. I. Какие первичные факторы контролируют нервную активность, то есть количество импульсов, передаваемых эфферентными волокнами?
2. II. Особенности применения положений о поручительстве по облигациям
3. PSI/шкала PORT широко используется при оценке риска летального исхода у пациентов с ВП в странах Северной Америки.
4. А полуразность – погрешность выставки оси чувствительности ДУС
5. А сейчас у Вас есть желание вернуться в эту область? Тогда это было всё гораздо сложнее технически: и монтаж, и сбор информации, и другие аспекты.
6. Адрес: Акмолинская область, Целиноградский район, село Д-Кудук, ул.Мира 9-11.
7. Акты применения правовых норм: понятие, характерные черты, виды
8. Анализ процесса доставки продукции ООО «Феникс Нева»
9. Б11.5 Цели, принципы и методы в оценки машин и оборудования. Области применения и ограничения методов оценки машин и оборудования
10. Б12/5. Применение метода остатка при оценке недвижимости, приносящей доход
11. Б4/5. Обоснование выбора применяемых подходов и методов к оценке недвижимости, критерии выбора. Согласование результатов и утверждение оценки стоимости.
12. Безопасность жизнедеятельности как область научных знаний

Капитализация дохода - это процесс пересчета потока будущих доходов в единую сумму текущей стоимости.

Метод капитализации доходов для оценки бизнеса + пример расчета в Excel

При этом учитываются:

1. Сумма будущих доходов.
2. Когда должны быть получены доходы.
3. Продолжительность времени получения доходов.

Понятие коэффициент капитализации (capitalization rate) , используемое применительно к недвижимости, должно включать доход на капитал (return on investment) и возврат капитала (return of investment). Доход на капитал - это компенсация, которая должна быть выплачена инвестору за ценность денег с учетом фактора времени, за риск и другие факторы, связанные с конкретными инвестициями. Другими словами, это процент, который выплачивается за использование денежных средств. Его называют также отдачей (yield). Возврат капитала означает погашение суммы первоначального вложения. Он называется возмещением капитала (capital recovery).

Отдача (yield) - это процентное отношение, показывающее доход на инвестиции. Необходимо различать два основных вида отдачи: 1) текущая отдача и 2) конечная отдача.

Текущая отдача (currentyield) показывает отношение текущих денежных поступлений от инвестиций к сумме инвестиционных затрат. Данный показатель может быть рассчитан по следующей формуле:

Более чувствительным показателем является конечная отдача (yield to maturity). Это процентное отношение эффективного годового чистого дохода к цене инвестиций, с настоящего момента до продажи или возврата актива. Она учитывает суммы и время получения прогнозируемых доходов. Расчет конечной отдачи предполагает корректировку текущей отдачи с учетом ожидаемого прироста или потери капитала в течение периода владения инвестиционным активом. Конечная отдача является эффективной ставкой дохода на инвестиции, которая принимает во внимание как текущий доход, так и ожидаемый доход (убыток) от прироста (снижения) капитала, распределенный по годам с учетом времени его получения. Сама по себе данная ставка предполагает, но не включает возврат капитала. Поскольку конечная отдача принимает во внимание ожидаемый прирост или снижение стоимости капитала, этот показатель имеет гораздо больший смысл, чем текущая отдача. Тем не менее расчет конечной отдачи - это процесс проб и ошибок, значительно более сложный, чем определение текущей отдачи. Существует несколько общих правил для установления того, превышает ли конечная отдача текущую отдачу. В соответствии с ними конечная отдача будет:

1. Больше текущей отдачи, если ожидается прирост стоимости капитала.
2. Меньше текущей отдачи, если ожидается снижение стоимости капитала.
3. Равна текущей отдаче, если не ожидается прироста или снижения стоимости капитала.
4. Отрицательной, если сумма всех текущих доходов и цены перепродажи окажется меньше выкупной цены.

Конечная отдача и коэффициент капитализации

Ставка конечной отдачи показывает только доход на (on) инвестиции, тогда как коэффициент капитализации, используемый в терминологии оценки недвижимости, включает как норму возврата капитала, так и ставку дохода на инвестиции.
Теоретически коэффициент капитализации для текущего дохода должен прямо или косвенно учитывать следующие факторы:
1. Компенсацию за безрисковые, ликвидные инвестиции.
2. Компенсацию за риск.
3. Компенсацию за низкую ликвидность.
4. Компенсацию за инвестиционный менеджмент.
5. Поправку на прогнозируемое повышение или снижение стоимости актива.
Для того чтобы показать, как некоторые из этих факторов могут быть учтены в коэффициенте капитализации, в следующих параграфах говорится о методе кумулятивного построения. В данной главе рассмотрены поправки на прогнозируемое повышение или снижение стоимости актива при учете возмещения капитала.

Этот метод предусматривает построение процентной ставки с использованием безрисковой ставки в качестве базовой (к последней прибавляются необходимые компенсации за риск, низкую ликвидность и инвестиционный менеджмент); позволяет аналитику вносить специальные поправки на различия между потоками доходов от недвижимости и прочими доходными потоками.
Аналитик начинает расчеты с определения ликвидной, безрисковой ставки. Это может быть ставка по счетам, предусматривающим выдачу именных книжек и предлагаемым финансовыми институтами, в которых средства вкладчиков застрахованы правительственным агентством США. Безрисковая ставка определяет минимальную компенсацию за деньги с учетом фактора времени.

К данной безрисковой ставке прибавляется поправка на риск, связанный с особенностями оцениваемого вида недвижимости. Например, риск считается низким тогда, когда собственность сдана устойчивому арендатору, имеющему постоянных клиентов, такому, как отделение почты США; риск является высоким по объектам, сданным ненадежным арендаторам, не имеющим постоянных клиентов, таким, как дискотека, испытывающая недостаток собственных средств.

Должна быть также проведена корректировка на низкую ликвидность недвижимости. Ликвидность показывает, насколько быстро актив может быть превращен в наличные денежные средства. Недвижимость низколиквидна по сравнению с акциями или облигациями. Особенно это относится к тем рынкам, на которых затруднено получение ипотечного кредита.

Для некоторых видов инвестиций необходим незначительный менеджмент, тогда как для других - большие управленческие усилия. Инвестиционный менеджмент требует дополнительной компенсации (например, управленческие расходы по вкладам до востребования в Сбербанке минимальны), включает заполнение налоговых деклараций, выбор среди различных вариантов финансирования и принятие решения об удержании или продаже активов; инвестиционный менеджмент не следует путать с управлением недвижимостью, которое предусматривает ежедневный контроль; расходы по последнему включаются в операционные расходы.

Где аналитик находит надлежащие поправки на риск, низкую ликвидность и менеджмент? Как следует из табл. 5-1» эти затраты различны для различных инвестиций. Многие из этих поправок носят субъективный характер и определяются целями, задачами и ситуацией с подоходным налогообложением клиента-инвестора. В последующих главах мы рассмотрим порядок расчета общего коэффициента капитализации по рыночным данным, методами инвестиционной группы и ипотечно-инвестиционного анализа.

⇐ Предыдущая123456

Метод, отражающий использование недвижимости в качестве источника дохода, называется методом капитализации дохода. Его экономическое содержание заключается в том, что распределенные во времени доходы от недвижимости определенным образом соотносятся со стоимостью недви­жимости. Нетрудно заметить, что в данном случае недвижимость рассмат­ривается в качестве вещной формы капитала, способного в процессе своего использования продуцировать доход. С другой стороны, капитал представляет собой ранее накопленный запас (фонд). Таким образом, необходимо соотнести между собой поток доходов с величиной стоимо­сти (размером фонда).

Если в качестве потока фигурируют доходы, то есть денежные поступ­ления, ситуация несколько осложняется. Если капи­тал имеет денежную форму, то эта степень отдачи известна,- она назы­вается процентом на капитал.

Таким образом можно определить стоимостной эквивалент доходной недвижимости:

где V - стоимость на данный момент, I- доход, a R - ставка капита­лизации.

Ставка капитализации, используемая при оценке недвижимого имуще­ства, включает в себя как прибыль на вложенный капитал, так и прибыль на возмещение капитала. Норма прибыли на вложенный капитал, называемая ставкой дисконта, объединяет в себе компенсацию инвестору за риск, за стоимость денег с учетом дохода будущих периодов и за другиефакторы, связанные с данным инвестированием. Она учитывает издержки вложения заемного капитала и требуемый процентный доход на собствен­ный капитал. Прибыль на возмещение отражает ту долю дохода, которая идет на возврат инвестированного капитала. Приемлемая норма прибыли представляет собой уровень рентабельно­сти при равновесном, или близком к равновесному, состоянии рынка не­движимости.

Естественно, что норма прибыли при вложениях в недвижимость не может быть ниже ставки процента по денежным вкладам, - в противном случае все инвесторы избрали бы именно этот вариант инвестирования (он, к тому же, требует меньших издержек). Таким образом, ставка процента может рассматриваться в качестве минимальной нормы прибыли.

Инвестор или собственник должны также учитывать основные виды рисков, наличие которых способно уменьшить размер ожидаемых дохо­дов. Поскольку все ожидаемые доходы являются будущими, то неизбежно возникает фактор неопределенности, конкретным выражением которого являемся уровень риска. Для компенсации действия факторов риска нор­ма прибыли должна быть соответствующим образом увеличена.

Затем добавляется ставка возмещения. Возмещение представляет собой возврат той части вложенного в имущество капитала, которая, будучи в эксплуатации, обесценится в течение инвестиционного периода. Возмеще­ние представляет собой ежегодную сумму, которая необходима для обеспе­чения окупаемости капиталовложения в течение периода инвестирования.

Преимущество доходного подхода по сравнению с затратным и рыночным подходами заключается в том, что он в большей степени отражает представление инвестора о недвижимости как источнике дохода, то есть это качество недвижимости учитывается как основной ценообразующий фактор. Основным недостатком доходного подхода является то, что он в отличие от двух других подходов основан на прогнозных данных.

Метод прямой капитализации применяется, если соблюдены два условия. Во-первых, возможности, предоставляемые вложением капитала в оценивае­мую недвижимость, должны быть аналогичны возможностям от инвестиро­вания в недавно купленные объекты доходной недвижимости. Во-вторых, соответствующая структура общих ставок выявляется на основе анализа продаж доходной недвижимости.

Общая ставка капитализации строится на основе анализа фактических отношений величины дохода к цене продажи для объектов недвижимости, схожих с оцениваемым:

Стоимость объекта недвижимости:

Сон= NOI / R o Сон=NOI/(R-AR) (8)

где NOI – ожидаемый чистый операционный доход

R = R0 + AR, (9)

где R0 - безрисковая ставка (норма прибыли);

AR - надбавка за риск и возмещение капитала.

Такой подход к формированию ставки капитализации (последователь­ным наращиванием базовой ставки) носит название кумулятивного метода.

Следует отметить, что метод прямой капитализации применим для оценки действующих активов, не требующих на дату проведения оценки больших по длительности капиталовложений в ремонт или реконструкцию.

Методы прямой капитализации просты, и их можно применять, не об­ладая глубокими знаниями в области математики и финансов. Легкость расчета делает прямую капитализацию обманчиво привлекательной; но всегда следует помнить, что подлежащие оценке объекты недвижимости и сравнимые с ними объекты (по которым строят ставки или коэффициен­ты) должны быть аналогичны друг другу, или различия между ними необходимо скорректировать внесением поправок. Кроме того, должен быть выработан некоторый алгоритм расчета ставок или коэффициентов капитализации, определяемых на основе анализа рынка. Логика такого алгоритма достаточно проста. Ставка капитализации должна соответство­вать реальным условиям рынка, следовательно, определена она может быть только на основе рыночных показателей.

Заключение

Как следует из положений стандартов, «все методы, процедуры и техники измерения рыночной стоимости, если они основаны на рыночных показателях и при этом правильно применены, ведут к одному и тому же выражению рыночной стоимости». Оценку недвижимости осуществляют с позиций трех подходов: доходного, затратного и сравнительного. Каждый подход позволяет подчеркнуть определенные характеристики объекта.

Каждый из трех рассмотренных подходов предполагает использование при оценке присущих ему методов:

— метод прямой капитализации доходов;

— метод сравнения продаж;

— метод сравнительной единицы.

Каждый из использованных методов имеет достоинства и недостатки.

Сравнительный подход обеспечивает прямую оценку рыночной стоимости, опираясь на статистику по реальному рынку коммерческой недвижимости. При обработке данных предприняты специальные меры, позволяющие защитить кредитора от завышения оценки. В связи с этим сравнительному подходу присваивается наибольший вес.

Затратный подход позволяет наилучшим образом учесть конструктивные особенности и физическое состояние объекта. В то же время информационная база не совершенна. Основные проблемы связаны с оценкой стоимости земли. Кроме того, при расчете восстановительной стоимости приходится полагаться на усредненные индексы пересчета в текущие цены, что может привести к ошибкам.

Доходный подход построен на рыночных данных и лишен некоторых недостатков затратного подхода. Основным источником погрешности метода является неопределенность, связанная с использованием прогнозных данных по доходам, темпам роста.

Оценка недвижимости — наука прикладного экономического анализа, цель которого заключается в выявлении наиболее эффективного с экономической точки зрения использования объекта, в исследовании спроса и предложения на соответствующем рынке, а также в разработке модели оценки объекта, которая прогнозировала бы наиболее вероятную цену его продажи.

Смысл оценки состоит в том, чтобы показать реальную стоимость объекта, ведь цена объектов недвижимости может вырасти или упасть в зависимости от различных условий и обстоятельств рынка.

Список используемой литературы

1. Лекции по курсу «Экономика недвижимости», проф., к.э.н. Ю.Н.

   Метод капитализации дохода в оценке недвижимости

   Кулаков, 2011 г.

2. Федеральный закон от 29.07.1998 № 135-ФЗ «Об оценочной деятельности в российской федерации»

3. Оценочная деятельность в экономике. Учебное пособие / под общей ред. Джухи В. М., Киреева В. Д. – М.: ИКЦ «МарТ», 2003. – 101 с.

Доходный подход (метод капитализации дохода)

Основная идея метода капитализации дохода состоит в том, что цена недвижимости определяется теми доходами, которые она может принести в будущем.

В качестве таких доходов выступают:

• доход от эксплуатации недвижимости;
• доход от перепродажи недвижимости.

Из сказанного ясно, что основная сфера применения метода - оценка доходи недвижимости.

Суть подхода состоит в использовании того или иного варианта (метода) пересчета потока будущих доходов в их текущую стоимость с учетом:

· величины будущих доходов;

· периода получения доходов;

· времени получения доходов.

В общем виде, основу доходного подхода (используемого и при оценке бизнеса) составляет простая и известная формула: доход равен стоимости, умноженной на ставку капитализации:

Из этого в свою очередь следует:

Стоимость равна доходу, разделенному на ставку капитализации.

Эта общая формула и лежит в основе всех разновидностей доходного подхода

Доходный подход может быть реализован в трех основных вариантах:

Метод валовой ренты (часто рассматривается как разновидность метода сравнительного анализа продаж).

Метод прямой капитализации.

Метод дисконтирования денежных потоков.

Применение любого из методов осуществляется из предположения, что объект недвижимости является источником дохода (подлежит сдаче в аренду), а потому стоимость объекта определяется через связь между величиной ренты и стоимостью. Разница в методах состоит в технологии использования данного принципа.

Метод валовой ренты состоит в определении соотношения между ценой и потенциальным валовым доходом (валовой рентой), который может приносить оцениваемый объект за определенный период (год).

Практически это означает, что оценщик должен найти рыночную информацию об уровне арендных платежей и ценах продажи сопоставимых с оцениваемым объектам (отсюда он может рассматриваться как разновидность МСП).

Например, есть следующие данные:

Исходя из этих данных оценщик может сделать вывод о типичной для данного рынка величине соотношения «цена/рента», рассчитав среднее (5,5), медианное (середина ряда) (5,5) и на основании проведенных расчетов определить наиболее оправданную величину данного соотношения.

Соотношение «цена/рента» носит название валового рентного мультипликатора (ВРМ) (gross rental multiplier — GRM).

Теперь для определения величины стоимости необходимо либо получить от собственника данные о величине годовой арендной платы, либо также воспользоваться рыночной информацией об уровне арендной платы для данного типа объектов.

Иначе говоря, в рамках данного метода стоимость недвижимости равна годовой арендной плате (или арендной плате за иной период) умноженной на GRM:

V = R*GRM.

Метод прямой капитализации и метод дисконтированных денежных потоков предполагают более тщательное изучение доходности объекта.

Ключевыми понятиями, которые используются при их применении, являются понятия чистого операционного дохода (ЧОД или N0I - net operating income) и ставка капитализации - R (rate). В этом случае задача оценщика состоит прежде всего в том, чтобы грамотно определить чистый операционный доход (ЧОД) от оцениваемого объекта недвижимости.

Под чистым операционным доходом от объекта недвижимости понимается разница между фактическими доходами от недвижимости и операционными затратами по содержанию объекта недвижимости.

Определение чистого операционного дохода - операция, одинаково применяемая как при методе прямой капитализации (МПК), так и при методе дисконтирования денежных потоков (МДДП).

МПК предполагает использование формулы:

V=NOI/r,

где r - ставка капитализации.

Соответственно для применения МПК необходимо:

1. определить размер ЧОД за год (как правило, берется средняя величина за ряд лет с учетом представлений о динамике рынка, доходов и расходов);
2. определить величину ставки капитализации;
3. применить формулу.

МПК применяется в случаях, когда мы имеем дело со стабильным денежным потоком в течение неограниченного периода времени.

Здесь не учитывается то обстоятельство, что с течением времени доходность объекта (величина ставки капитализации) может изменяться в связи с тем, что в начале эксплуатации есть вероятность высокой доли незанятых площадей, необходимы дополнительные затраты на рекламу, привлечение арендаторов; в конце периода эксплуатации растут расходы на содержание объекта и пр.

Для того чтобы учесть предполагаемые изменения в уровне доходов, периоде получения дохода, времени его получения, применяется метод дисконтирования денежных потоков, в основе которого лежит понятие сложного процента.

Как известно, суть сложного процента состоит в том, что будущая стоимость денежной единицы, вложенной в какой-либо финансовый актив, определяется по формуле:

FV = PV(l + r)n,

где FV - будущая стоимость,

PV - текущая (настоящая) стоимость,

г - ставка капитализации,

n- число периодов получения дохода.

Соответственно этому:

PV = FV/(1 + г) n или FV*1/(1 + г)n,

где 1/(1 + г) n - коэффициент дисконтирования, величина, обратная ставке капитализации.

Применение МДДП позволяет учесть:

Изменение ставки капитализации (доходности) объекта недвижимости с течением времени;

Доход, который может быть получен после эксплуатации объекта от его продажи (величину реверсии);

Изменение стоимости объекта с течением времени.

При оценке недвижимости последнее обстоятельство имеет существенное значение с учетом того, что объект недвижимости, взятый как единство земли и произведенных улучшений, испытывает на себе воздействие противоположных тенденций - износа (и, следовательно, утраты стоимости), улучшений и роста стоимости земли.

Для того чтобы учесть это влияние, при оценке недвижимости методом дисконтирования денежных потоков вводятся понятия: «ставка дохода на капитал» и «ставка возврата капитала». В результате ставка дисконтирования предстает как их сумма и не совпадает по величине со ставкой капитализации, Которая отражает только доходность капитала.

В связи с этим полная формула метода будет выглядеть следующим образом:

где PV - настоящая стоимость (present value),

CFi - денежный поток в i-й период,

n - число периодов,

r - ставка дисконтирования.

В любом случае применение методов МПК и МДДП предполагает правильный учет величины ставки капитализации. Здесь применяются следующие методы.

Метод рыночной выборки - фактически это применение метода сравнительного анализа продаж для определения величины ставки капитализации: изучается рынок, находится информация о доходности аналогичных объектов и применяется для данного объекта.

Метод кумулятивного построения - ставка капитализации здесь определяется как сумма безрисковой ставки и премии за риск. Безрисковая ставка в разных странах определяется по-разному. В США - это ставка дохода по государственным ценным бумагам.

Аудиторско-Оценочная группа "Реал-Аудит"

В России определение безрисковой ставки - сложная проблема. На практике используются либо ставка по валютным депозитам в Сбербанке, либо ставка по еврооблигациям, либо ставка LIBOR (ставка по межбанковским кредитам Лондонской межбанковской биржи).

Премия за риск:

премия за риск, который присущ любому иному виду инвестиций, кроме безрисковых;

компенсация за низкую ликвидность актива;

компенсация за возможное неэффективное управление;

поправка на возможное увеличение или уменьшение стоимости актива.

Например:

безрисковая ставка - 9 %;

дополнительный риск - 5 %;

поправка на управление - 2 %;

поправка на ликвидность - 4 %.

Итого: норма доходности на капитал должна быть равна,- 19 % или 0,19.

Помимо этого, нужно учесть, что здесь не отражена необходимость возврата вложенного капитала. Если мы считаем, что вложенный капитал должен вернуться в течение 20 лет, то нужно добавить ставку возврата капитала = 5 %. Следовательно, общий уровень ставки капитализации будет равен 0,24.

Оценка недвижимости методом капитализации дохода.

Расчет коэффициента капитализации.

Существует несколько методов определения коэффициента капитализации:

— метод кумулятивного построения;

— с учетом возмещения капитальных затрат (с корректировкой на

изменение стоимости актива);

— метод рыночной выжимки;

— метод связанных инвестиций, или техника инвестиционной группы.

Метод кумулятивного построения – ставка дохода на инвестиции строится на базе:

— безрисковой ставки ();

— премии за риск ();

— премии за низкую ликвидность ();

— премию за инвестиционный менеджмент ().

Определение коэффициента капитализации с учетом возмещения капитальных затрат -коэффициент капитализации состоит из двух частей:

1) ставки дохода на капитал (ставка доходности инвестиций), являющейся компенсацией, которая должна быть выплачена инвестору за использование денежных средств с учетом риска и других факторов, связанных с конкретным объектом недвижимости;

2) нормы возврата капитала, т.е. погашение суммы первоначальных вложений. Причем этот элемент коэффициента капитализации применяется только к изнашиваемой части активов.

Rкап = Rдох кап + Rнорм возвр,

где Rкап – коэффициент капитализации, Rдох кап – ставка дохода на капитал, Rнорм возвр – норма возврата капитала.

Существуют три способа расчета нормы возврата капитала (Rнорм возвр):

Прямолинейный возврат капитала (метод Ринга);

Возврат капитала по фонду возмещения и ставке дохода ни инвестиции (метод Инвуда), его иногда называют аннуитетным методом;

Возврат капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке процента (метод Хоскольда).

Метод Ринга.

Этот метод целесообразно использовать, когда ожидается, что возмещение основной суммы будет осуществляться равными частями.

Годовая норма возврата капитала рассчитывается путем деления 100%-ной стоимости актива на остающийся срок полезной жизни, т.е. это величина, обратная сроку службы актива. Норма возврата — ежегодная доля первоначального капитала, помещенная в беспроцентный фонд возмещения:

Rнорм возвр = ,

Rкап = Rдох кап +

где t – оставшийся срок экономической жизни, в годах; Rдох кап – ставка доходности инвестиций, %.

Метод Инвуда используется, если сумма возврата капитала реинвестируется по ставке доходности инвестиций. В этом случае норма возврата как составная часть коэффициента капитализации равна фактору фонда возмещения при той же ставке процента (i), что и по инвестициям

Rкап = i +

Метод Хоскольда. Используется в тех случаях, когда ставка дохода первоначальных инвестиций несколько высока, что маловероятно реинвестирование по той же ставке. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по безрисковой ставке ):

Rкап = i +

Расчет коэффициента капитализации методом рыночной выжимки. Основываясь на рыночных данных по ценам продаж и значений ЧОД сопоставимых объектов недвижимости, можно вычислить коэффициент капитализации:

где ЧОД i – чистый операционный доход j-го объекта-аналога; – цена продажи j-го объекта-аналога.

Расчет коэффициента капитализации методом связанных инвестиций. Если объект недвижимости приобретается с помощью собственного и заемного капитала, коэффициент капитализации должен удовлетворять требованиям доходности на обе части инвестиций. Величина коэффициента определяется методом связанных инвестиций, или техникой инвестиционной группы:

R = М Rm + (1 – M) Re

где М – коэффициент ипотечной задолженности; Re – коэффициент капитализации для собственного капитала рассчитывается; Rm — к оэффициент капитализации для заемного капитала.

Метод капитализации прибыли

Метод капитализации прибыли является одним из вариантов доходного подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Как и другие варианты доходного подхода, он основан на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности на предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесёт эта собственность. Сущность данного метода выражается формулой

где V – оценённая стоимость; D – чистый доход (чистая прибыль); Kk – ставка капитализации.

Метод капитализации прибыли в наибольшей степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли (или темпы её роста будут постоянными). Применяется для оценки «зрелых» предприятий, которые имеют определённую прибыльную историю хозяйственной деятельности, успели накопить активы, стабильно функционируют.

Метод капитализации

По сравнению с методом ДДП данный метод достаточно прост, так как не требует составления средне- и долгосрочных прогнозов доходов, но его применение ограничивается предприятиями со стабильными доходами, рынок сбыта которых устоялся и в долгосрочной перспективе не предполагаются его изменения.

Метод капитализации дохода – оценка имущества на основе капитализации дохода за первый прогнозный год при предположении, что величина дохода будет такой же и в последующие прогнозные годы.

Капитализация дохода – процесс, определяющий взаимосвязь будущего дохода и текущей стоимости оцениваемого объекта.

Основные этапы оценки предприятия методом капитализации дохода:

1) анализ финансовой отчётности, её нормализация и трансформация (при необходимости);

2) выбор вида дохода, который будет капитализирован;

3) расчёт адекватной ставки капитализации;

4) определение предварительной величины стоимости;

5) проведение поправок на наличие нефункционирующих активов;

6) проведение поправок на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли, а также на недостаток ликвидности.

1. Анализ финансовой отчётности. Основными документами для анализа финансовой отчётности предприятия в целях оценки его активов являются балансовый отчёт и отчёт о финансовых результатах. При анализе финансовых отчётов предприятия оценщик должен в обязательном порядке провести их нормализацию, т. е. сделать поправки на различные чрезвычайные и единовременные статьи как баланса, так и отчёта о финансовых результатах и их использовании, которые не носили регулярного характера в прошлой деятельности предприятия и вряд ли будут повторяться в будущем.

Примерами чрезвычайных и единовременных статей могут быть доходы или убытки от продажи активов, части предприятия, поступления по различным видам страхования, поступления от удовлетворения судебных исков, последствия забастовок или длительных перерывов в работе и др.

Кроме того, оценщик может провести трансформацию бухгалтерской отчётности, под которой понимается перевод её на общепринятые стандарты бухгалтерского учёта (западные). Данная операция при оценке не обязательна, но желательна.

2. Выбор вида дохода, который будет капитализирован. В качестве капитализируемого дохода здесь могут выступать выручка или показатели, так или иначе учитывающие амортизационные отчисления: чистая прибыль после уплаты налогов, прибыль до уплаты налогов, величина денежного потока.

Данный этап подразумевает фактически выбор периода текущей производственной деятельности, результаты которого будут капитализированы. Оценщик может выбирать между несколькими вариантами:

· прибылью последнего отчётного года;

· прибылью первого прогнозного года;

· средней величиной прибыли за несколько отчётных лет.

В большинстве случаев на практике в качестве капитализируемой величины выбирается прибыль последнего отчётного года.

3. Расчёт адекватной ставки капитализации. Ставка капитализации для предприятия обычно выводится из ставки дисконта путём вычета ожидаемых среднегодовых темпов роста прибыли или денежного потока (в зависимости от того, какая величина капитализируется). Соответственно для одного и того же предприятия ставка капитализации обычно ниже, чем ставка дисконта.

Ставка капитализации – это делитель, который применяется для преобразования величины прибыли или денежного потока за один период времени в показатель стоимости. Проще говоря, ставка капитализации – коэффициент, преобразующий доход одного года в стоимость объекта. Итак, чтобы определить адекватную ставку капитализации, нужно сначала рассчитать соответствующую ставку дисконта, используя возможные методики.

При известной ставке дисконтирования ставка капитализации в общем виде

Kk = r – q, (20)

где Kk – ставка капитализации; r – ставка дисконтирования; q – долгосрочные темпы роста дохода или денежного потока.

Если темп роста дохода предполагается равным нулю, ставка капитализации будет равна ставке дисконтирования.

Используемый при прямой капитализации коэффициент соответствует общей ставке капитализации, которая может быть определена рядом методов.

Метод рыночной выжимки, или анализ сравнимых продаж, заключается в извлечении ставки капитализации из сравнимых продаж, когда имеется достаточное количество данных по схожим объектам доходной недвижимости.

Сравнимые объекты должны совпадать с оцениваемым по своему функциональному назначению и уровню риска инвестиций, а также соответствовать ему по размерам дохода, физического сходства, места расположения, соотношению между валовым доходом и эксплуатационными расходами, сложившимся на рынке ожиданием будущего поведения имущественных стоимостей.

По сравнимым объектам собирают следующие данные:

• цену объекта;
• приносимый доход;
• коэффициент эксплуатационных расходов, как отношение валового дохода к эксплуатационным расходам;
• условия финансирования сделки, долю заемных средств;
• ситуацию на рынке в момент заключения сделки.

Пример. Определить ставку капитализации по следующим данным. Подобраны четыре сравниваемые объекта:

Если характеристики всех сравниваемых объектов и оцениваемого примерно совпадают, а данные получены по надежным источникам, то ставка капитализации рассчитывается как средняя арифметическая и равняется СК = 0,17545.

Если имеются расхождения, то ставка капитализации рассчитывается как средневзвешенная отдельных ставок капитализации, причем удельный вес каждой из них прямо пропорционален степени схожести сравнимого объекта и надежности информации по нему.

Метод кумулятивного построения ставки капитализации делит ее на составные части: доход на инвестиции и ставку возмещения капитала.

Доход на инвестиции разбивается на четыре части:

• безрисковая процентная ставка (может соответствовать банковскому проценту на капитал или процентной ставке по государственным краткосрочным облигациям);
• поправка на риск в зависимости от рискованности вложения капитала;
• поправка на низкую ликвидность данного объекта недвижимости;
• поправка на инвестиционный менеджмент, связанная с затратами на управленческие усилия, в частности на заполнение налоговой декларации и т. д.

Пример.

К недостаткам метода суммирования относится субъективный подход оценщика к разбору ситуации, принятию размеров составляющих ставки капитализации.

Пример. Используя метод прямой капитализации, определить стоимость дачного дома общей площадью 300 м2, с земельным участком 0,15 га, расположенного в престижном дачном поселке на расстоянии 35 км от г. Москвы.

1. Потенциальный валовый доход от сдачи объекта в аренду по проведенному анализу рынка аренды сопоставимых объектов на территории этого поселка определен по сложившейся ставке арендной платы в 90 долл. за 1 м 2 в год:

ПВД = 300 · 90 = 27 000 долл. в год.

2. По уровню комфорта и оборудования дачный дом пригоден для круглогодичного проживания и по условиям сдачи предполагает наличие одного арендатора на срок не менее года. Загрузка объекта, таким образом, составляет либо 100%, либо 0%. Проведенные маркетинговые исследования показали, что недополучение арендной платы за период с момента выставления на рынок до момента сдачи в аренду могут составлять 10% в год.

Действительный валовый доход:

ДВД = 27 000 - 27 000 * 0,1 = 24 300 долл. в год.

3. Суммарные расходы собственника объекта связаны с налогами, текущим ремонтом и другими расходами и составляют 1 350 долл. в год.
Чистый операционный доход:

ЧОД = 24 300 - 1 350 = 22 950 долл. в год.

4. Общая ставка капитализации, рассчитанная на основе данных о продаже аналогичных объектов, составила 19,3%.

Методом кумулятивного построения ставка определена в размере 18%. Учитывая, что первый метод более точно отражает особенности конкретного рынка, принято решение об окончательном размере ставки капитализации - 19%.

Стоимость оцениваемого объекта составит:

22 950: 0,19 = 120 789 или 121 000 долл.

Другие методы определения общей ставки капитализации (метод коэффициента покрытия долга, метод ипотечно-инвестиционного анализа) учитывают особенности более сложных схем финансирования в объекты недвижимости.

Метод финансовых составляющих - собственные и заемные средства

Так как большинство объектов доходной недвижимости приобретаются с привлечением заемных средств, общая ставка капитализации должна удовлетворять требованиям как банка, так и инвестора.

К требованиям банка относятся получение прибыли на определенном уровне с учетом риска по выдаче кредита и получение равновеликих периодических платежей, включающих выплаты по процентам и погашение основной задолженности.

К требованиям инвестора относятся получение за период владения прибыли на вложенный капитал в объеме, достаточном для оправдания инвестиций с данным уровнем риска и возмещение первоначально вложенных средств.

Ставка капитализации для заемных средств Скз - ипотечная постоянная.

Ипотечная постоянная является суммой процентной ставки и соответствующего коэффициента фонда погашения.

Ставка капитализации для собственных средств СКсс рассчитывается на основе дохода инвестора после выплат по обслуживанию долга и амортизационных отчислений, но до уплаты налогов, по формуле:

Общая ставка капитализации рассчитывается как средневзвешенная от ипотечной постоянной и ставки капитализации для собственных средств инвестора.

СКо = СКзс * К + СКсс(1 - К),

(3.5)

где К - доля заемных средств в цене приобретения объекта.

СКзс - определяется на основе среднерыночных условий финансирования сделок по схожим объектам. СКсс рассчитывается на основе информации по сравнимым объектам.

Пример. При проведении оценки используется сравнимый объект, имеющий 70-процентное отношение заемных средств к стоимости. Ставка капитализации для заемных средств составляет 16,2%. Объект является типичным для данного рынка, общие ставки капитализации на котором - 18%.

Определить ставку капитализации для собственных средств СКсс.

Решение.

СКсс = (СКо - К * СКзс) / 1 - К; СКсс = (0,18 -0,7 · 0,162) / (1 - 0,3) = 0,222 или СКсс = 22,2%.

Пример. Для приобретения объекта привлекается кредит в сумме
300 000 долл. с ипотечной постоянной - 17,5%. Условия кредита отвечают типичным условиям финансирования на рынке. Анализ схожих объектов указывает на ССсс в 19%. Объект приносит ЧОД = 65 000 долл.

Определить стоимость объекта.

Решение.

Дзс = 300 000 * 0,175 = 52 500 долл. - доля заемных средств в ЧОД в абсолютном выражении.

Дсс = 65 000 - 52 500 =12500 долл.- доля собственных средств в ЧОД.

Ссс = 12 500 \ 0,19 = 65789 долл.

Со = 65 789 + 300 000 = 365 789 долл.

Метод физических составляющих - земля и улучшения

Формула связанных инвестиций (взвешенных составляющих) также может быть применена к составным частям недвижимости: земли (участку) и улучшений (строений). Так же, как взвешенные ставки капитализации рассчитываются для заемного и собственного капитала в методе финансовых составляющих, так и взвешенные ставки капитализации для земли СКз и строений (улучшений) СКу могут быть рассчитаны при условии, что можно с достаточной точностью на основе рыночных данных получить ставки капитализации для каждого из компонентов, а также долю их вкладов в общую стоимость имущества:

СКо = СКз * З + СКу * (1 - 3),

(3.6)

где З - доля земельного участка стоимости объекта.

Пример. Оценщик проводит анализ сравнимого объекта недвижимости, имеющего ЧОД 200 000 долл. Общие ставки капитализации на данном рынке составляют 17%. Земельный участок, входящий в состав недвижимости, был продан за 400 000 долл. и передан в аренду бывшему владельцу за
55 000 долл/год.

Найдите ставку капитализации для улучшений (СКу).

Решение.

СКз = 55 000 / 400 000 = 0,137500;
Со = 200 000 / 0,17 = 1,176471;
З = 400 000 / 1 176 471 = 0,34 или 34%;
У = 1 - 0,34 = 0,66; СКу = (СКо - З(СКз)) / У;
СКу = (0,17 - 0,34 * 0,1375) / 0,66 = 0,1867 или СКу = 18,7%.

Коэффициент капитализации должен соответствовать выбранному уровню дохода. Ставка капитализации для предприятия обычно выводится из ставки дисконтирования путем вычета ожидаемых среднегодовых темпов роста дохода или денежного потока (в зависимости от того, какая величина капитализируется). Соответственно для одного и того же предприятия ставка капитализации обычно ниже, чем ставка дисконта.

С математической позиции ставка капитализации - это делитель, применяемый для преобразования величины дохода (прибыли или денежного потока) за один период времени в показатель стоимости.

Итак, чтобы определить ставку капитализации, нужно сначала рассчитать соответствующую ставку дисконта. Существуют различные методы определения ставки дисконтирования, наиболее распространены из них:

1. Модель оценки капитальных активов;

2. Метод кумулятивного построения;

3. Модель средневзвешенной стоимости капитала.

При известной ставке дисконтирования ставка капитализации в общем виде:

Rк = Rд – g, где Rд - ставка дисконтирования, g - долгосрочные темпы роста дохода (прибыли или или денежного потока).

2)Метод дисконтирования будущих доходов - основан на прогнозировании будущих денежных потоков на весь прогнозный период, а также в остаточный период, которые затем дисконтируются по соответствующей ставке дисконта. Применяется в случаях, когда предполагается, что будущие доходы предприятия будут нестабильны по годам прогнозного периода, а также при привлечении дополнительных инвестиций в течение прогнозного периода.

Методы ДП используются, когда можно обоснованно определить тот или иной вид будущих доходов оцениваемого предприятия и ставки капитализации/доходности соответствующих инвестиций.

При определении рыночной стоимости предприятия методом дисконтирования денежных потоков, как правило, соблюдается следующая последовательность действий:

1) определяется длительность прогнозного периода, а также выбирается вид денежного потока, который будет использоваться в качестве базы для оценки;2 анализируются и прогнозируются валовые доходы, расходы и инвестиции предприятия;3 вычисляется ставка дисконта; 4 рассчитываются денежные потоки для прогнозного и постпрогнозного периодов; 5 рассчитывается текущая стоимость будущих денежных потоков в прогнозном и постпрогнозном периодах; 6вносятся заключительные поправки и определяется стоимость.

Методы расчета коэффициентов капитализации и ставок дохода в оценке бизнеса. ВАРИАНТ 1

Наиболее часто при расчетах инвестиционных проектов ставка дисконтирования определяется как средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital - WACC) , которая учитывает стоимость собственного (акционерного) капитала и стоимость заемных средств.

WACC= Re(E/V) + Rd(D/V)(1 - tc),

где Re - ставка доходости собственного (акционерного) капитала, рассчитанная, как правило, с использованием модели САРМ;

E - рыночная стоимость собственного капитала (акционерного капитала). Рассчитывается как произведение общего количества обыкновенных акций компании и цены одной акции;

D - рыночная стоимость заемного капитала. На практике часто определяется по бухгалтерской отчетности как сумма займов компании. Если эти данные получить невозможно, то используется доступная информация о соотношении собственного и заемного капиталов аналогичных компаний;

V = E + D - суммарная рыночная стоимость займов компании и ее акционерного капитала;

R d - ставка доходности заемного капитала компании (затраты на привлечение заемного капитала). В качестве таких затрат рассматриваются проценты по банковским кредитам и корпоративным облигациям компании. При этом стоимость заемного капитала корректируется с учетом ставки налога на прибыль. Смысл корректировки заключается в том, что проценты по обслуживанию кредитов и займов относятся на себестоимость продукции, уменьшая тем самым налоговую базу по налогу на прибыль;

t c - ставка налога на прибыль.

Для определения стоимости собственного капитала применяется модель оценки долгосрочных активов (capital assets pricing model - CAPM).

Ставка дисконтирования (ставка доходности) собственного капитала (Re) рассчитывается по формуле:

Re = Rf + β(Rm - Rf),

где Rf - безрисковая ставка дохода;

β - коэффициент, определяющий изменение цены на акции компании по сравнению с изменением цен на акции по всем компаниям данного сегмента рынка;

(Rm - Rf) - премия за рыночный риск;

Rm - среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке.

Ставка доходности инвестиций в безрисковые активы (Rf). В качестве безрисковых активов (то есть активов, вложения в которые характеризуются нулевым риском) рассматриваются обычно государственные ценные бумаги.

Коэффициент β. Этот коэффициент отражает чувствительность показателей доходности ценных бумаг конкретной компании к изменению рыночного (систематического) риска. Если β = 1, то колебания цен на акции этой компании полностью совпадают с колебаниями рынка в целом. Если β = 1,2, то можно ожидать, что в случае общего подъема на рынке стоимость акций этой компании будет расти на 20% быстрее, чем рынок в целом. И наоборот, в случае общего падения стоимость ее акций будет снижаться на 20% быстрее рынка в целом.

Премия за рыночный риск (Rm - Rf). Это величина, на которую среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке превышали ставку дохода по безрисковым ценным бумагам в течение длительного времени. Она рассчитывается на основе статистических данных о рыночных премиях за продолжительный период.

Описанный выше подход для расчета ставки дисконтирования могут использовать не все предприятия. Во-первых, этот подход не применим по отношению к компаниям, которые не являются открытыми акционерными обществами, следовательно, их акциями не торгуют на фондовых рынках. Во-вторых, этот метод не смогут применить и фирмы, у которых нет достаточной статистики для расчета своего β-коэффициента, а также не имеющие возможности найти предприятие-аналог, чей β-коэффициент они могли бы использовать в собственных расчетах. Для определения ставки дисконтирования таким компаниям следует использовать иные методы расчета или усовершенствовать методику в своих нуждах. Также следует отметить, что методика оценки средневзвешанной стоимости капитала не учитывает долю и стоимость (чаще всего нулевую) кредиторской задолженности в структуре пассивов.

Кумулятивный метод оценки ставки дисконтирования определяется исходя из следующей формулы:

d = E min + I + r,

где d - ставка дисконтирования (номинальная);

E min - минимальная реальная ставка дисконтирования (безрисковая ставка);

I - темп инфляции;

r - коэффициент, учитывающий уровень инвестиционного риска (премия за риск).

Как правило, за минимальную реальную ставку дисконтирования принимают 30-летние гособлигации США.

Основным недостатком данной методики расчета является то, что она не учитывает конкретную стоимость капитала компании. По сути этот показатель заменен на инфляцию и минимальную доходность сопоставимую с государственными долгосрочными облигациями, что никак не связано с рентабельностью деятельности компании, средневзвешанной процентной ставкой (по кредитам и / или облигациям) и структурой ее пассивов.

оба способа подразумевают использование премии за риск. Премия за риск может быть определена разными способами: Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов рекомендуют учитывать три типа риска при использовании кумулятивного метода: страновой риск; риск ненадежности участников проекта; риск неполучения предусмотренных проектом доходов.

Страновой риск можно узнать из различных рейтингов, составляемых рейтинговыми агентствами и консалтинговыми фирмами (например, специализирующейся на этом немецкой фирмой BERI). Размер премии за риск, характеризующий ненадежность участников проекта, согласно Методическим рекомендациям не должен быть выше 5%. Поправку на риск неполучения предусмотренных проектом доходов рекомендуется устанавливать в зависимости от цели проекта. Многие компоненты данной методики оцениваются достаточно субъективно, отсутствует привязка рисковой премии к специфичным рискам проекта и учету текущей деятельности компании.

ВАРИАНТ 2

Метод кумулятивного построения предусматривает построение процентной ставки как результата суммирования нескольких величин. За основу принимается так называемая безрисковая ставка. К безрисковой ставке прибавляются поправки на инфляцию (формула Фишера), на риск, связанный с особенностями оцениваемого объекта и отрасли, страны (риск по объектам, сданным в аренду малонадежным арендаторам; риск на недостаточную ликвидность оцениваемых активов; риск политической нестабильности и т.д.) Все поправки учитываются в процентах. Сумма безрисковой ставки и внесенных поправок является процентной ставкой, по которой рассчитывается коэффициент капитализации. Основанием для внесения поправок могут служить общеизвестные данные, мнение эксперта-оценщика, основанное на его знаниях и опыте.

В общем виде процентная ставка кумулятивным методом может быть представлена:

где Rr - процентная ставка (ставка дисконта); i - безрисковая процентная ставка; r - процент инфляции; - систематические риски (экономики в целом); - несистематические риски (присущи только предприятию).

Метод по теории капитальных активов САРМ (β-коэффициента).

Модель оценки капитальных активов (Capital Asset Pricing Model - САРМ) разработана У. Шарпом. Суть ее в том, что к безрисковой ставке добавляются поправки на превышение риска, присущего компании, над среднерыночным (среднеотраслевым), умноженное на изменчивость доходности компании:

где Rr - ставка доходности, определенная методом оценки капитальных активов; ir - безрисковая ставка доходности. Определяется как доходность актива, известная с абсолютной достоверностью в течение времени анализа. Рассчитывается двумя способами: 1) как доходность государственных или особо надежных ценных бумаг; 2) суммарная доходность межбанковских процентных ставок и доходность устойчивых, крупных банков. В обоих случаях учитывается инфляционная составляющая. В государственных или особо надежных ценных бумагах она заложена сразу, к суммарной доходности добавляется инфляционная премия (формула Фишера): R - среднерыночная доходность в данной отрасли; р - коэффициент, характеризующий изменчивость доходности показывает меру относительного систематического риска по сравнению со средним значением риска в данной отрасли или отношение величины изменения доходности компании к величинеизменения среднерыночной доходности в отрасли , где δ ком - величина изменения доходности компании; δ отр - величина изменения среднерыночной доходности в отрасли.

Модель САРМ предусматривает суммарное значение произведений превышение риска на изменчивость доходности разных факторов риска. Но в практических условиях при оценке стоимости бизнеса произведение рассчитывают только относительно среднерыночной доходности в отрасли, остальные необходимые поправки добавляют на основе экспертного мнения по формуле

17. Типы итоговых корректировок и процесс их внесения. Премии и скидки в оценке контрольных и неконтрольных пакетов акций. Методы проведения поправок на недостаток ликвидности.

Целями инфляционной корректировки документации являются: приведение ретроспективной информации за прошедшие периоды к сопоставимому виду; учет инфляционного изменения цен при составлении прогнозов денежных потоков и ставок дисконтирования.

Простейший способ инфляционной корректировки – переоценка всех статей баланса по изменению курса рубля относительно курса другой валюты, например доллара или евро. Достоинство данного способа – простота и возможность работы без большого объема дополнительной информации. Недостатки: корректировка по курсу валюты дает неточные результаты, так как курсовые соотношения рубля и других валют не совпадают с их реальной покупательной способностью.

Второй способ инфляционной корректировки – переоценка статей актива и пассива баланса по колебаниям уровней товарных цен. Здесь можно ориентироваться как на товарную массу в целом, так и на каждый конкретный товар или товарную группу. Это более точный способ инфляционной корректировки.

Третий способ инфляционной корректировки основан на учете изменения общего уровня цен: различные статьи финансовых отчетов рассчитываются в денежных единицах одинаковой покупательной силы (в рублях базового или текущего периода на отчетную дату); для пересчетов используется индекс динамики валового национального продукта либо индекс потребительских или оптовых цен. Метод повышает реалистичность анализа, но не учитывает разную степень изменения стоимости отдельных активов.

После инфляционной корректировки проводят нормализацию бухгалтерской отчетности.

Нормализация бухгалтерской отчетности – это корректировка отчетности на основе определения доходов и расходов, характерных для нормально действующего бизнеса.

Премия за контроль рассматривается как процент превышения выкупной ценой рыночной цены акций.

Скидка за неконтрольный характер пакета является производной от премии за контроль. Эта тенденция основана на эмпирических данных. Скидка на неконтрольный характер (миноритарную долю) в процентах рассчитывается по следующей формуле:

Средняя контрольная премия колеблется в пределах 30-40% , а скидка со стоимости за меньшую долю колеблется вокруг 23%.

скидка за недостаточную ликвидность определяется как величина или доля в процентах, на которую уменьшается стоимость оцениваемого пакета для отражения недостаточной ликвидности.

По мнению Ш. Пратта (Пратт Ш.П. Оценка бизнеса. Скидки и премии/пер. с англ. М.: Квинто-Менеджмент, 2005. С. 17.) , целью применения скидок и премий является необходимость корректировки базовой стоимости, которая будет отражать различия между характерными особенностями оцениваемого пакета (доли) и группы компаний, на основе которой были проведены расчеты ориентировочной стоимости. Все данные по размерам премий и скидок рассчитываются эмпирическим путем.

Премия за контроль представляет собой стоимостное выражение преимущества, связанного с владением контрольным пакетом акций.

Скидка за неконтрольный характер – величина, на которую уменьшается стоимость акций в оцениваемом пакете с учетом его неконтрольного характера.

Скидка за недостаточную ликвидность возникает вследствие отсутствия у акций ликвидности, т.е. возможности быстрого их обращения в наличные деньги с минимальными затратами и по цене, близкой к рыночной.

Однако при более глубоком изучении проблемы, проведенном в указанном пособии Ш. Пратта, рассматривается еще ряд скидок и премий:

– премия за стратегический характер приобретения (премия за присоединение компании целиком (100 % пакета)) составляет 20 % от стоимости контрольного пакета;

– скидка, связанная со сменой ключевой фигуры (рассматривается в качестве замены премии за риск, связанной с ключевой фигурой в руководстве компании, которая может быть отражена в доходном подходе в рамках расчета ставки дисконтирования и при расчете мультипликаторов в сравнительном подходе);

– скидка в связи с реальными или потенциальными обязательствами в области охраны окружающей среды. Также рассматривается в качестве замены итоговой поправки в доходном и сравнительном подходах;

– скидка в связи с судебным разбирательством в отношении оцениваемой компании;

– скидка, связанная с потерей клиентской базы или поставщиков. Также рассматривается в качестве замены в рамках учета соответствующего риска в ставке дисконтирования в доходном подходе или поправки к мультипликаторам в сравнительном;

– пакетная скидка – стоимостное или процентное выражение величины, вычитаемой из рыночной цены акций с целью отражения снижения стоимости пакета акций (в расчете на одну акцию) в случае, когда большой размер пакета не дает возможности его реализации в течение периода времени, характерного для нормального объема пакета. Данное обстоятельство связано с тем, что на рынке возникнет избыток предложения таких акций, что и приведет к падению курса;

– “портфельная” скидка (скидка за неоднородность активов) – возникает в случае продажи многопрофильных компаний целиком или большими частями, объединяющими несколько направлений деятельности, что снижает привлекательность покупки (вследствие дополнительных проблем по управлению непрофильными активами и по их дальнейшей реализации). Скидка определяется с суммы стоимости отдельных составных частей компании.